Une bulle qui éclate fait toujours des victimes. Mais selon Aswath Damodaran, professeur de finance à l’université de New York, celle de l’intelligence artificielle ne ressemble en rien à celle des dot-com de l’an 2000. Et si elle se dégonfle, la chute pourrait faire bien plus mal.
Son argument, développé dans le podcast « Intangible Economy », tient en une phrase : ce qui sépare 2026 de 2000, ce n’est pas le niveau des valorisations, c’est la nature de ce qui les soutient.
Logiciel contre béton : deux bulles, deux matières
En 2000, la bulle reposait sur du code. Des entreprises sans chiffre d’affaires, mais légères : peu de capital immobilisé, des marges qui grimpaient mécaniquement avec chaque nouvel utilisateur. Quand tout s’est effondré, les actionnaires ont perdu, parfois tout, mais l’économie réelle n’avait pas grand-chose à amortir derrière.
L’IA, elle, est faite de béton et de silicium. Centres de données, alimentation électrique, puces par dizaines de milliers : l’industrie a besoin d’investissements physiques colossaux, et une large part est financée par la dette. Le logiciel se déprécie dans les têtes ; l’infrastructure, elle, se déprécie au bilan.
D’où l’avertissement de Damodaran : en cas de correction, le choc ne resterait pas confiné aux porteurs d’actions. Il se diffuserait dans toute la société, créanciers compris.
Netflix d’un côté, Spotify de l’autre
Le second front de sa démonstration vise une croyance répandue : l’IA serait une activité logicielle, donc promise aux économies d’échelle. Damodaran n’y croit pas. Dans un vrai modèle logiciel, le coût marginal tend vers zéro à mesure que la base d’utilisateurs grandit. Dans l’IA, chaque usage supplémentaire brûle de la puissance de calcul.
Il oppose deux figures que tout le monde connaît. Netflix supporte des coûts de contenu élevés, mais les étale sur un nombre d’abonnés qui croît : la marge s’améliore avec la taille. Spotify paie pour chaque écoute : plus il grandit, plus il dépense. L’IA, prévient-il, ressemble davantage au second qu’au premier.
La conséquence est contre-intuitive. La croissance, ici, n’est pas une promesse de richesse mais un risque : couplée à des marges déjà minces, elle peut détruire de la valeur au lieu d’en créer. Et la pression sur les prix venue de concurrents chinois comme DeepSeek ne fait que comprimer un peu plus ces marges.
Le scénario optimiste est le plus inquiétant
Voici le retournement le plus dérangeant de son raisonnement. D’ordinaire, on rassure en disant : « et si l’IA tenait vraiment ses promesses ? ». Damodaran fait l’inverse. Si le scénario haussier se réalise, il ne s’agit plus de vendre un outil, mais de remplacer des emplois entiers. Dans cette hypothèse, dit-il, « la moitié des cols blancs » perdraient leur travail.
Autrement dit : la promesse qui justifie les valorisations actuelles est aussi celle qui produirait, si elle se vérifiait, des coûts sociaux « insensés ». Il appelle ce scénario le « rêve fiévreux de l’IA ». Le succès technique n’efface pas le problème, il le déplace.
Amorti sur dix ans, périmé en cinq
Le plus parlant, c’est peut-être ce que cette histoire fait aux investisseurs eux-mêmes. Damodaran détient cinq des sept « Magnificent Seven », dont Amazon, qu’il garde par intermittence depuis 1997. Il admet devoir changer de grille de lecture.
Ces géants étaient « capital-light » : ils grandissaient sans presque immobiliser d’argent. Suivre leurs marges et leurs nouvelles lignes de revenus suffisait. Aujourd’hui, ils érigent des usines et des infrastructures que l’on amortit sur dix ans, mais qui peuvent être obsolètes au bout de cinq. Il faut désormais regarder les dépenses d’investissement et les amortissements, là où ils n’avaient jamais compté.
Son verdict sur les entreprises concernées est sans détour : « Je ne suis pas sûr qu’elles mesurent vraiment ce dans quoi elles s’engagent. »
La prudence comme stratégie
D’où un éloge inattendu : celui d’Apple. Critiquée pour ne pas s’être jetée tête baissée dans la course, l’entreprise lui paraît au contraire la mieux placée. « Nous sous-évaluons la retenue dans les affaires », résume-t-il.
La logique se tient. Tant que la durée de vie réelle de l’infrastructure et la solidité du modèle économique restent incertaines, ne rien immobiliser, c’est garder l’option d’apprendre des erreurs des autres plutôt que d’engloutir des milliards dans un terrain inconnu. Attendre devient une position active.
Le message de Damodaran n’est pas « l’IA est une illusion » : il reste investi. C’est que deux choses qu’on confond doivent être séparées : la valeur d’usage de la technologie, et la solidité financière de ceux qui la construisent à coups de dette. La première peut tenir quand la seconde vacille. Reste à savoir laquelle des deux le marché regarde vraiment quand il fixe les prix d’aujourd’hui.
